黨的二十大報告指出，要“繼續致力於促進兩岸經濟文化交流合作，深化兩岸各領域融合發展，完善增進台灣同胞福祉的制度和政策”。這一重要論述爲大陸台資企業融合發展提供了政策遵循。台資企業在大陸A股上市，不僅可以分享大陸發展機遇和成果，藉助大陸資本市場做大做優做强，提昇品牌效應、企業形象，還可以由此加快融入大陸新發展格局。“十四五”規劃建議明確提出，支持符合條件的台資企業在大陸上市，台資企業在大陸上市融資享受與大陸企業同等待遇。越來越多的台資企業在大陸A股上市。截至2022年底，大陸A股上市台資企業數量達到59家，大陸資本市場的“台資板塊”已經初具規模。

　　現有的研究成果和支持政策主要集中在如何幫助和服務台資企業在大陸上市，如政策兑現、上市培育輔導、行政審批“打包”辦理、税務風險防範指導等上市“一條龍”服務輔導，而對大陸A股上市台資企業股價波動的關注和研究有所欠缺。台資企業在大陸A股上市後宏觀經濟因素是否對其股價産生影響？更進一步地，宏觀經濟因素對大陸A股上市台資企業股價産生怎樣的影響效應？對於上述問題的探討，有助於厘清宏觀經濟因素影響大陸A股上市台資企業股價波動的作用機制。因此，研究宏觀經濟因素對大陸Ａ股上市台資企業股價波動的影響效應，不僅對維護大陸Ａ股上市台資企業股價穩定具有理論價值，也具有現實指導意義。

　　一、文獻回顧

　　針對宏觀經濟因素對股市的影響，國内外學者已經進行了大量研究。國外研究表明，國民生産總值（GNP）增長率、通貨膨脹率、長期和短期利率、貨幣供給量等宏觀經濟因素均會對股票價格産生影響，同時宏觀經濟週期也會影響股票市場波動。大陸學界對此研究的結論却有所差异。一部分學者認爲，大陸A股市場尚不滿足有效市場假説，受宏觀經濟因素影響較大，即無論是長期還是短期，股票價格波動都與宏觀經濟因素有着密切的聯繫。研究表明，通貨膨脹、貨幣供應量、利率、貿易等是影響股價的重要宏觀經濟因素：董秀良等認爲通貨膨脹率與股價之間呈負相關關係；楊培濤等研究發現貨幣供應量對上证綜合指數的影響爲正；王軍波、鄧述慧研究表明大盤股的日平均收益率與拆借市場利率呈反向相關關係，而中間股、小盤股的日平均收益率與拆借市場利率呈正向相關關係；羅榮華、門明研究表明出口額和股市股價呈負相關關係。除此之外，國内生産總值（GDP）、工業增加值、社會消費品零售總額、投資、就業、匯率也會對股價産生影響。與此同時，另一部分學者認爲A股股價受宏觀經濟因素的影響不大，甚至可以説没有受到影響。趙振全、張宇研究發現宏觀經濟因素會影響A股市場波動，但是這種影響效應還很弱，宏觀經濟因素對A股市場波動的解釋能力也較弱。段進等則認爲股價波動不受貨幣供給量的影響。隨着研究深入，有學者提出A股市場中宏觀經濟因素對股價的影響效應具有行業特徵，即宏觀經濟因素對不同行業股票價格的影響效應具有很大的差异性。寇明婷等分别研究了滬深300股票指數和滬深兩市20只股票行業指數與宏觀經濟變量之間的關係，認爲宏觀經濟因素對這些股票指數具有异質性的影響效應。

　　關於台資企業在大陸A股上市的研究，現有文獻大多集中於探討台資企業在大陸A股上市的動因及其對推動兩岸金融合作的重要意義。一方面，學者們基於台資企業的特點，研究影響台資企業在大陸上市决策的因素，主要包括上市的動機和可能性等。例如，段濤從發行審核的實踐角度提出台資企業發行上市存在的主要問題，以及其爲在大陸順利上市融資，需要在公司治理和信息披露等方面進行完善。廖怡倫通過對台灣股市、香港股市及滬深股市進行比較，探討了台資企業在選擇掛牌上市地點時的主要考量因素，以及不同類型企業適合的上市地點。另一方面，學者們認爲台資企業在大陸A股上市能够産生積極影響，主要包括：促使大陸和台灣形成更加緊密的經濟聯合體、促進台資企業真正扎根大陸、提高大陸Ａ股上市企業質量、爲監管機構提供境外監管經驗、有利於加快台資企業轉型昇級、有利於提昇兩岸資本市場連接。

　　從既有研究可以看出，由於研究樣本、數據、方法和對象不同，學界對於宏觀經濟因素和股價之間關係的研究結論還存在差异，并且有關宏觀經濟變量對大陸A股上市台資企業股價影響效應的理論分析和實证研究也尚不多見。因此，本文在理論分析的基礎上，通過構建大陸A股上市台資企業綜合股價，分析通貨膨脹率、利率、貨幣供應量和出口額等宏觀經濟因素對大陸A股上市台資企業股價的影響效應。這既是對股價波動的行業和板塊特徵研究的補充，也是對股價波動影響因素研究的完善和深化，以期爲維護大陸A股上市台資企業股價穩定提供思路。

　　二、理論分析和研究假設

　　梳理現有文獻可知，影響股價的宏觀經濟因素較多，通貨膨脹、利率、貨幣供應量、貿易、GDP、工業增加值、社會消費品零售總額、投資、就業、匯率等因素都會對股價産生不同程度的影響。大陸A股上市台資企業是我國股票市場中的一部分，其股價可能會呈現出與大盤指數類似的共性波動，且利率和貨幣供應量是影響大盤指數波動的兩個重要因素。同時，大陸A股上市台資企業大部分屬於製造業企業，主要涉及電子、精密儀器、材料等行業。製造業是我國對外貿易的主力軍，且通貨膨脹和出口貿易是影響製造業企業投資和經營績效的重要因素。因此,本文選取利率、貨幣供應量、通貨膨脹和出口四個因素，來探討宏觀經濟因素對大陸A股上市台資企業股價的影響效應。

　　第一，利率對大陸A股上市台資企業股價的影響效應。利率主要通過兩個渠道對股價産生影響：一是影響資産估值，利率的倒數被認爲是市盈率指標之一，利率越低則股票的估值水平越高，即利率和股價兩者的變化方向相反，因此利率會影響大陸A股上市台資企業股票估值；二是影響上市企業經營狀况，當利率下降，大陸A股上市台資企業財務負擔减輕，投資增加，股民預期利好，投資者將會買入股票，從而推高股價。基於此，本文提出：

　　假設H1：利率對大陸A股上市台資企業股價産生負向的影響效應。

　　第二，貨幣供應量對大陸A股上市台資企業股價的影響效應。當中國人民銀行實施擴張性貨幣政策，貨幣供應量的增加將會使更多的流動性資金得到釋放。基於股票預期效應，投資者預期將會有部分新增流動性資金進入股票市場，場外投資者進入股市的意願隨之增强，從而推動股價上昇。反之，當中國人民銀行實施緊縮性貨幣政策，貨幣供應量减少，投資者預期股票市場資金將隨之减少，部分場内投資者將退出股市，從而導致股價下跌。基於此，本文提出：

　　假設H2：貨幣供應量對大陸A股上市台資企業股價産生正向的影響效應。

　　第三，通貨膨脹對大陸A股上市台資企業股價的影響效應。按照價格上昇的速度，通貨膨脹可以分爲温和的通貨膨脹、奔騰的通貨膨脹和超級通貨膨脹。因此，通貨膨脹對經濟的影響需要根據通貨膨脹的不同類型加以分析。一方面，温和的通貨膨脹可以有效刺激經濟和增加就業，投資者看好未來經濟而增加投資，推動生産要素價格上漲，以製造業爲主的大陸A股上市台資企業的生産成本上昇、收益降低，進而可能造成股價下行。另一方面，奔騰的通貨膨脹和超級通貨膨脹均體現爲物價的持續快速上漲，上市企業生産成本隨之提高，經營狀况惡化，尤其是超級通貨膨脹會造成經濟滯漲，甚至導致市場機制被破壞、社會動盪。總的來説，通貨膨脹會增加大陸A股上市台資企業生産成本支出，降低經營利潤。基於此，本文提出：

　　假設H3：通貨膨脹對大陸A股上市台資企業股價産生負向的影響效應。

　　第四，出口對大陸A股上市台資企業股價的影響效應。製造業出口量約占大陸貨物出口總量的90%。當出口增長時，市場對電子、精密儀器、材料等上下游産品的需求量將會增加，大陸A股上市台資企業提高産量，其收入總額、利潤總額龢利潤率等經營業績指標可能隨之增長，進而推動股價上昇。反之，當出口减少時，大陸A股上市台資企業由於有關産品需求量减少，降低産量，企業的收入總額、利潤總額龢利潤率等經營業績指標可能因此下滑，進而導致股價下跌。基於此，本文提出：

　　假設H4：出口對大陸A股上市台資企業股價産生正向的影響效應。

　　三、研究設計

　　（一）模型設定

　　爲檢驗上述研究假設，本文構建以下時間序列模型：

　　其中，PRICE  爲被解釋變量，爲常數項，爲模型的隨機誤差項。IRRESDEP 、M2、CPI、EX 爲關鍵解釋變量，TRDVOL 、TRDSUM、TRDTURNR、PB 爲控制變量，～爲相應關鍵解釋變量和控制變量的估計係數。

　　（二）變量的定義和計算方法

　　1.被解釋變量。參考武翰章、劉維奇的做法，本文采用流通市值加權法構建大陸A股上市台資企業月度綜合股價作爲本文的被解釋變量（PRICE  ）。PRICE  的構建方法如以下公式：

　　公式中，Trdshrit  表示第i 只大陸A股上市台資企業股票在第個月的流通股數，表示第只大陸A股上市台資企業股票在第個月的收盤價。的取值爲 ，表示第個月總共有 只大陸A股上市台資企業股票。

　　2.關鍵解釋變量。參考馮偉等學者的研究，結合上述研究假設，本文選取利率（IRRESDEP）、貨幣供應量（M2）、通貨膨脹率（CPI）、出口額（EX）作爲關鍵解釋變量。其中，利率（IRRESDEP ）采用當月存款準備金利率進行表示，貨幣供應量（M2）采用當月貨幣和準貨幣（M2）供應量期末值進行表示，通貨膨脹率（CPI）采用居民消費價格指數當月同比增長率（上年同月=100）進行表示，出口額（EX）采用出口總額當期值進行表示。

　　3.控制變量。爲了盡可能减少模型因遺漏變量導致實证回歸結果産生的偏誤，確保實证回歸結果的準確性，本文還增加了大陸A股上市台資企業股票的成交量、成交價格、换手率等指標，以及企業估值指標作爲模型的控制變量。結合胡偉和吴曉、張國慶和張萬祥的研究，本文選取大陸A股上市台資企業股票的月度成交量（TRDVOL）、月度成交金額（TRDSUM）、流通股月换手率（TRDTURNR）、月度市净率（PB）作爲控制變量。其中，月度成交量（TRDVOL）采用月度股票成交總量進行表示，月度成交金額（TRDSUM）采用月度股票成交總金額進行表示，流通股月换手率（TRDTURNR）采用月度内流通股日换手率之和進行表示，月度市净率（PB）采用月度股票市值/净資産進行表示。

　　（三）樣本選取和數據來源

　　本文選取2012年7月至2022年2月在大陸A股上市交易的台資企業作爲研究對象，具體包括在滬市、深市和創業板上市的台資企業。由於交易規則不同，本文剔除在科創板上市的台資企業。經統計，在整個樣本期内共有大陸A股上市台資企業41家，但被解釋變量（PRICE）和4個控制變量的具體計算過程中還需要動態剔除被借殻上市的樣本。股票相關數據來源於鋭思（RESSET）數據庫，宏觀經濟相關數據來源於國家統計局。對於少量缺失的數據，本文采用綫性插值法進行補全。

　　四、實证分析和穩健性檢驗

　　（一）變量的描述性統計分析

　　變量的描述性統計結果（未取對數處理）如表2所示，由此可知部分變量數值的變動區間較大，爲保證實证估計結果的有效性，本文對所有變量進行取對數處理。

　　（二）假設檢驗的實证分析

　　爲了實证檢驗假設H1～H4，本文采用最小二乘法（Least Squares）對模型進行估計，假設檢驗的估計結果見表3中的第2列。

　　利率（IRRESDEP）的回歸係數爲-0.5902，在10%的水平下顯著，説明大陸A股上市台資企業股價與利率呈負相關關係，假設H1得到驗证，即利率會對大陸A股上市台資企業股價産生負向的影響效應。這表明，在其他變量保持不變的情况下，利率提高1%會導致大陸A股上市台資企業股價下跌0.5902%。

　　貨幣供應量（M2）的回歸係數爲0.3455，在5%的水平下顯著，説明大陸A股上市台資企業股價與貨幣供應量呈正相關關係，假設H2得到驗证，即貨幣供應量會對大陸A股上市台資企業股價産生正向的影響效應。這表明，在其他變量保持不變的情况下，貨幣供應量增加1%會導致大陸A股上市台資企業股價上漲0.3455%。

　　通貨膨脹率（CPI）的回歸係數爲-3.2006，在5%的水平下顯著，説明大陸A股上市台資企業股價與通貨膨脹率呈負相關關係，假設H3得到驗证，即通貨膨脹會對大陸A股上市台資企業股價産生負向的影響效應。這表明，在其他變量保持不變的情况下，通貨膨脹率提高1%會導致大陸A股上市台資企業股價下跌3.2006%。

　　出口額（EX）的回歸係數爲0.1635，在5%的水平下顯著，説明大陸A股上市台資企業股價與出口額呈正相關關係，假設H4得到驗证，即出口會對大陸A股上市台資企業股價産生正向的影響效應。這表明，在其他變量保持不變的情况下，出口額增加1%會導致大陸A股上市台資企業股價上漲0.1635%。

　　（三）穩健性檢驗和結果分析

　　爲了檢驗上文實证模型及回歸結果的可靠性，本文分别采用變换控制變量和調整樣本時間進行穩健性檢驗。

　　一方面，采用變换控制變量的方法進行穩健性檢驗。本文借鑒王孝鬆等的做法，將控制變量中的流通股月换手率（TRDTURNR ）替换爲總股數月换手率（FULTURNR）。替换後的估計結果如表3第2列所示，由此可見采用變换控制變量的方法進行穩健性檢驗的估計結果與假設檢驗的估計結果相比，並没有實質性改變。

　　另一方面，采用調整樣本時間進行穩健性檢驗。本文分别將樣本起始時間提前和延後4個月，也就是分别采用2012年3月至2022年2月的樣本和2012年11月至2022年2月的樣本進行實证分析。本文之所以將起始時間提前4個月，是因爲在這一時期内有3家台資企業上市（601388怡球資源、603002宏昌電子、300327中穎電子），這將使大陸A股上市台資企業綜合股價計算中的權重發生變化。也就是説，通過調整樣本時間進行穩健性檢驗，可以驗证大陸A股上市台資企業綜合股價計算過程中權重變化是否會影響實证估計結果。調整樣本時間的穩健性檢驗估計結果如表3第3列和第4列所示，由此可見采用調整樣本時間進行穩健性檢驗的估計結果與假設檢驗的估計結果相比，也没有實質性改變。

　　以上穩健性檢驗的估計結果進一步表明：利率和通貨膨脹均會對大陸A股上市台資企業股價産生負向的影響效應；貨幣供應量和出口均會對大陸A股上市台資企業股價産生正向的影響效應。這説明本文設定的模型是合理的，估計結果是穩健的。

　　五、結論與啓示

　　2019年4月在國務院台灣事務辦公室例行新聞發佈會上，發言人馬曉光指出：“加强兩岸經濟合作，互惠互利，符合兩岸同胞的共同利益。我們始終支持台資企業在大陸上市，希望台資企業通過在大陸上市，更好地分享大陸發展機遇。” 兩岸經濟合作經過多年的發展，逐步從試探進入、擴大投資、深化合作進入相互融合的階段。在這一過程中，台資企業在A股上市對於推動兩岸合作有着積極的影響和重要的意義。一方面，有利於促進兩岸之間更加緊密的經濟聯繫。長期以來，兩岸經濟在互補互利的格局下，形成日益緊密的經濟聯繫，推動着兩岸經濟合作的不斷深化。加快推動台資企業在大陸A股上市，將有效改善台資企業在大陸的融資環境，深化與大陸經濟的結合，從而進一步發揮在技術、管理等方面的優勢，促進兩岸經濟更加緊密的互動。另一方面，有利於加快台資企業轉型昇級。現階段，隨着大陸整體經濟發展水平的提昇，台資企業面臨着巨大的競争壓力，在這種情况下，轉型昇級成爲企業應對競争的必然選擇。而實現在大陸A股上市則有助於台資企業加快轉型昇級的進程，解决同業競争和關聯交易問題，更好地適應大陸的競争環境。此外，有利於提昇兩岸資本市場連接。隨着大陸台資企業在A股上市數量的擴展，未來大陸企業直接到台灣證券交易所上市也將逐步成爲可行選擇。台灣股市雖然規模、交易量和市盈率不及大陸股市，但科技板塊在專業性和價值評估方面具有一定優勢，對大陸中小科技型企業會有一定的吸引力。盡管現階段由於兩岸關係情勢的變化，相關進程趨於停滯。但按照市場經濟規律，大陸台資企業和大陸企業到台灣證券交易所上市會逐步實現，這將有助於大陸資本市場和台灣資本市場緊密連接，實現共同發展。

　　在近年台資企業A股上市步伐加快的背景下，研究大陸A股上市台資企業股價與宏觀經濟因素之間的關係具有現實意義。本文通過理論分析，得出：（1）從資産估值和上市企業經營兩方面分析利率對大陸A股上市台資企業股價的影響效應，提出利率對大陸A股上市台資企業股價産生負向影響效應的假設檢驗；（2）基於預期效應分析貨幣供應量對大陸A股上市台資企業股價的影響效應，提出貨幣供應量對大陸A股上市台資企業股價産生正向影響效應的假設檢驗；（3）按照不同的通貨膨脹類型探討通貨膨脹對大陸A股上市台資企業股價的影響效應，提出通貨膨脹對大陸A股上市台資企業股價産生負向影響效應的假設檢驗；（4）從出口影響大陸A股上市台資企業經營業績的角度分析出口對大陸A股上市台資企業股價的影響效應，提出出口對大陸A股上市台資企業股價産生正向影響效應的假設檢驗。在理論分析的基礎上，本文構建大陸A股上市台資企業月度綜合股價，對上述假設進行實证檢驗。假設檢驗和穩健性檢驗的估計結果驗证了上述假設，即在其他變量保持不變的情况下，利率提高1%會導致大陸A股上市台資企業股價下跌0.590 2%；貨幣供應量增加1%會導致大陸A股上市台資企業股價上漲0.345 5%；通貨膨脹率上昇1%會導致大陸A股上市台資企業股價下跌3.200 6%；出口額增加1%會導致大陸A股上市台資企業股價上漲0.163 5%。

　　當前，台資企業在大陸上市没有任何政策障礙，享受和大陸企業完全一樣的同等待遇；同時，大陸也采取系列有效措施爲台企在大陸發展營造更有利的環境，支持台企利用大陸資本市場做大做優做强。大陸A股政策依賴性較强，宏觀經濟信息對股價波動産生了重要的影響效應。本文的研究結論揭示了利率、貨幣供應量、通貨膨脹、出口等宏觀經濟因素均會影響大陸A股上市台資企業股價波動。因此，爲了更好地維護股價穩定，大陸A股上市台資企業應有效利用各類宏觀經濟信息和惠台政策，進一步完善市值管理體系，促使宏觀經濟與股價形成良性互動。